im电竞: 紫金矿业初步研究和估值(1)继续更新第二篇

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上一篇是关于公司基本行情和盈利情况：紫金矿业前期调研与估值（1)，今天继续更新第二篇，主要分为两部分：财报指标和公司护城河.

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im电竞后续文章将涵盖管理、企业风险、未来增长和企业估值交易点计算，敬请期待。

本文结构如下：

im电竞财务报告指标

3.1 财务报告是否造假

如果有公司存在欺诈行为并严重损害股东利益，请务必跳过。

im电竞紫金矿业财务报告审计由安永华明会计师事务所负责。安永会计师事务所是美国第二大会计师事务所，已有100多年的历史。拥有众多国际知名企业客户。采矿冶炼等行业也有一定数量的客户。我在网上搜索“EY华明造假”，发现关于瑞幸咖啡事件的消息很多，但官方发声明称2019年造假并非安永华明审计此外，在当地的分支机构中，确实存在一些常见的业务违规行为，经常走在岸边。怎么能不湿鞋呢，在审计矿业相关公司时也没有发现重大财务报告造假事件。

从搜索中可以看出，紫金矿业存在多起污染事件，财务报告中不存在造假情况。您可以进一步阅读和学习。

3.2 营业总收入及归属于母公司的净利润

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紫金矿业2008年A股上市营收增长约24.62%，净利润增长约22.97%，营收增长2< @k9@过去十年>71%净利润平均增长率为22.88%。长期来看，公司利润反复波动，尤其是2015年行业触底反弹，营收增速和净利润均不佳。

长期商品（黄金、铜）价格趋势：

如图所示，从A股上市到现在，结合大宗商品（铜、黄金等）的价格，这个时期恰好处于一个几乎完整的周期。 2015年左右，周期处于低谷，铜价和金价在几年后。继续下跌。另外，紫金矿业在这个周期的底部逢低买入是非常关键的，没错！这家公司正在疯狂收购金矿和铜矿。

2014年以来，公司并购重点在海外，矿产涵盖铜、金、银、钴等，为公司的发展奠定了长期的资源保障。经过多年的并购，紫金矿业交出了一份丰厚的“成绩单”。结合铜价、金价，以及相关矿山的产量和储量，可以感知管理层的买断能力，甚至有些矿山的收益会达到数百倍（Kamoa）。

3.3 资本回报率

ROE数据来自芝士财富。

ROE（加权）：

ROE（加权）=归属于母公司股东的净利润/归属于母公司股东的加权平均权益*100%

股本回报率是公司的净利润与净资产的比率，用来衡量公司使用自有资金的效率。国内业绩优秀的公司，ROE普遍保持在15%以上。除了2021年和2022年，紫金矿业还有10%左右，才能达到20%以上，既不算突出也不算太差，平均水平。

投资回报率：

ROIC=净利润*2/（期初投入资本+期末投入资本）*100%

投入资本=归属于母公司的股东权益（不包括少数股东权益）+负债总额-无息流动负债-无息长期负债

ROIC综合考虑股权和债券的投资因素，更有利于企业间的比较。 ROE包含财务杠杆，不能真实反映企业投资资产的收益率。

紫金矿业（ROIC）：2018-2022年Q1 TTM平均9.8%，位居国内金铜企业前列。但是一般优秀企业的ROIC都大于15%，比如白酒相关企业可以达到25%以上。与矿业相关的公司一般属于重资产行业，生产投资大，需要购买矿山。因此，从ROIC的角度来看，紫金矿业所处的行业并不是一个特别好的行业。

3.4 成本百分比

费用率=（营业费用+管理费用+研发费用+财务费用）/营业收入*100%

从费用来看，紫金矿业的费用率近年来持续改善，低于行业费用率，主要是收入大幅增长。其实这几年成本增加不少，主要是研发费用和管理费用增加（具体的图我就不放了，不然会影响阅读太多）紫金矿业历史最低股价，考虑到很多并购与矿业相关的技术研发正常 总体来说成本没有异常问题。

3.5 资产和负债

资产比例：

资产比率=总负债/总资产*100%

有息债务占总投资资本的百分比：

有息负债占总投入资本=有息负债/总投入资本*100%

其中全部投入资本=股东权益（包括少数股东权益）+（负债总额-无息流动负债-无息长期负债）。

有息负债占总投资资本的比例在一定程度上反映了公司未来的偿债压力。比例越大，偿债压力越大，反之亦然。

紫金矿业的负债水平略高于铜行业平均水平，但近年来负债率有所下降，风险较低。图中，2014-2016年负债率持续上升的原因是逆周期并购造成的。随后几年，并购速度放缓，负债率下降。 2022年上半年完成并购交易超过100亿笔。预计今年负债率可能会上升。有电梯。

3.6 准货币性资产和有息负债

准货币资产=货币资金+交易性金融资产+其他流动资产

有息负债=短期借款+一年内到期的非流动负债+长期借款+应付债券+长期应付款

准货币简单理解为这些资金可以快速取出使用，是资产中流动性最强的部分。有息负债的字面意思一般是一些需要支付利息的负债。通过准货币资产和有息负债，可以了解公司的偿付能力，并与同行业其他公司进行比较，了解是否正常。

类似国内公司江西铜业2021年准货币388.51亿，有息负债540.51亿，相比之下，紫金矿业的有息负债远大于准货币金额很多。仅从这一点来看，紫金矿业短期内将面临较大的偿债压力。

今年2022年上半年，负债可能增加主要是锂导致并购加速，但今年上半年净利润增长非常可观，可以覆盖并购资金，今年整体偿债压力不会明显增加。

3.7 银行信用

我们从银行信用的另一个维度来看看债务的原因和偿债压力的大小。

好家伙，原来你家不仅有矿，还有银行“背书”，难怪你还花时间去负债买矿。通过财报发现，紫金矿业的融资成本仅为4%左右，低于行业平均水平。比如公司债和发行的公司债利率在3%+左右，利率还是很低的。这对企业扩大再生产有很大帮助，并购也更有信心。

我看了一下国内铜业的公司。截至2021年6月末，江西铜业共获得多家银行授信额度2218.8亿元，其中958.69笔未使用额度。 1亿元（来源：江西铜业股份有限公司向专业投资者公开发布2021年公司债券（第一期）信用评级报告），相比之下，银行授信额度相近，已使用金额超过200亿紫金矿业人民币，这里初步估计紫金矿业的部分负债是从其他来源合理融资的。

护城河

4.1 低成本挖矿

4.1.1级（矿物质含量，以铜为例）

全球铜矿：

世界上大约一半的铜矿已经超过 50 年，由于开采时间过长，矿石品位逐渐下降。单位开采的原铜矿石产出的铜精矿较少，从而增加了单位铜精矿的开采成本。

华融融达预计，2022年一季度全球19座大型铜矿的铜总产量为187.6万吨。同比下降2.8%，环比下降9.4%。同比减产的主要铜矿是因计划品位下降而导致的 Escondida 和因干旱和矿石品位下降而导致的 Collahuasi。

20220728 Anglo American (LSE: AAL) 表示，不利的天气影响和计划中的许多业务降低品位导致铜当量产量下降 9%

紫金矿业：

近两年投产的高品位铜矿有几个：楚卡鲁-佩吉铜金矿（上带矿：铜154万吨，2.45%，金86吨，1.37 g/t)，Kamoa-Kakula 铜矿（4359 万吨铜，2.53%），Kolwezi 铜矿（169 万吨铜，2.88 %)，高品位铜矿陆续投产，产量也在加快。

当然，紫金也有品位较低的矿山紫金矿业历史最低股价，如塞尔维亚的博尔铜矿、八宝山铜矿、紫金山和巨龙铜矿，但低品位的加工工艺仍能保证铜精矿的产量。所以总的来说紫金矿业的品位没有问题，这也是成本低的原因之一。

4.1.2 挖矿模式（技术）

全球矿业：

由于露天铜矿的逐步发展，未来越来越多的矿石开采将转移到地下。根据 Wood Mackenzie 预测，2017 年至 2027 年间，地下开采的总份额将从 22% 上升到 30% 以上。从以下研究报告中可以看出，传统地下开采的成本约为上述成本的两倍- 地面采矿。

根据藏格控股在收购时的可行性研究报告，直布拉多铜多金属矿露天开采和地下开采的单位生产成本分别为1.74万元/吨，3.08万元/吨，紫金曲龙铜矿单位铜生产成本2.05万元/吨，成本优势明显。

紫金矿业：

2021年，公司开展自然崩落法研究，这是目前唯一一种经济效益可与露天开采相媲美的高效地下开采方法。具有开采成本低、产能大、劳动生产率高等突出优势。塞尔维亚Chukalu-Pegi铜金矿下矿带技术研究和设计已经完成，正在进行建设工作。其他重点矿山大多为露天开采，地下开采也大多准备改用崩落法以降低成本。

4.1.3 人工成本

全球矿业：

2018 年，人工成本约占采矿成本的 28%。近年来，随着疫情、社区环境、罢工等问题的影响，劳动力成本持续上涨。

紫金矿业：

财报中透露，分公司大多采用工程外包方式降低成本，疫情得到较好控制，用工问题较少出现。陈景和董事长：“采矿的艰辛最适合中国人，因为中国人勤劳，举世无双。”从公司的角度来看，降低劳动力成本是一个优势，但对于劳动力来说则是另一回事了。

4.1.4 能量

全球矿业：

通过查阅多份报告发现，2018年，铜矿的现场成本占能源成本的13%左右。近两年受通货膨胀和疫情影响，应该会继续上涨，尤其是最近几个月，煤炭、石油、电力等能源价格暴涨，部分地区数倍上涨，导致房价大幅上涨。今年很多矿业公司的成本和利润快速下降。

煤炭是铜矿开采和生产的主要燃料。近两年，煤炭价格翻了一番（如果在中国有长期的联想，也不是那么离谱），运输车辆和机器所用的汽油和柴油的价格也上涨了很多。它还需要大量电力才能运行。由于全球通胀问题，许多公司的能源供应带来了巨大的成本挑战。

20220728 Anglo American (LSE: AAL) 指出，以美元计算，其铜当量单位成本增加了 18%，这主要是由于生产和通胀压力下降，尤其是柴油。

紫金矿业：

公司通过增产、持续开展全过程成本管控等措施，降低原材料上涨对产品成本的影响。报告期内，矿金成本同比下降0.66%，矿铜成本同比下降约9%。

公司在国内外项目中大力实施“油”改“电”。公司充分利用矿山、冶炼企业现有闲置土地和厂房屋顶，推动光伏、风电等清洁能源项目的发展。区域推进水电能源布局。 21年报告期内，公司已开工建设光伏项目，总装机容量32兆瓦，并网装机容量20兆瓦；全国有水电站9座，水电装机容量97.32MW。

紫金的报告显示，可再生能源的使用比例仅为2.3%。虽然比例不大，但在降低成本方面也很有效。从长远来看，它可以快速实现碳峰和碳中和。目标，也许在未来，我们可以利用碳排放的“碳权”来降低成本或赚钱。

在撰写文章过程中，发布了第22次半年报，其中清洁能源业务取得新突破，总发电量213GWH，增长率达87%。这些电力资源可供矿场使用，多余的电力并入电网可产生收益，总体上对降低挖矿成本大有裨益。

今年又一个有趣的新型发电方式：“带式发电”，西藏巨龙铜业采用皮带输送，输送带采用下行自发电技术，每小时最高发电6200度，最高可达5.8公里 主运输带运行时无需外接电源，正常运行情况下，每月额外发电250万度，并入公司电网。

4.1.5 融资成本

全球矿业公司：

紫金矿业：

借款利率从1.20%到4.90%，公司债新发利率约3年期3.43%和5年期3.25%。中期票据3年/5年利率为3.10%至4.3%，整体融资成本平均约为3.6%。

紫金矿业的融资渠道多。银行授信额度高达2000亿元，使用率为36%。对于采矿业来说，融资收购矿山和投资建设和采矿非常重要。能够拿到较低的利率，说明紫金矿业的信用良好。未来是确定的。

4.1.6 逆周期并购与探索能力

公司擅长逆周期并购。 2014年以来，在国内外进行了多次并购。这些并购活动带来了公司储备的大幅增加，大部分能够快速开展生产建设，提前投产。因此，紫金矿业近年来金、铜、锌等矿产品的产量大幅增长。

此外，公司具有较强的勘探能力。收购后，通过勘探发现了更多的资源，因此挖掘的矿山也越来越多。

主要矿产品的资源/储量和产量继续引领中国金属采矿业。具体资源如下：

我们来看一些并购案例：

2015年，公司通过认购艾芬豪9.9%股权，收购艾芬豪持有的Kamoa Holdings 49.5%股权，获得刚果（金）卡。 Moa 铜矿 43.5% 权益；

2016年通过收购黑龙江多宝山铜业剩余股权，二期项目投产后矿山铜年产量有望达到9万吨/年；

2014年，公司收购了华友钴业持有的Msonoi公司21%的股权，并收购了刚果（金）科卢韦奇铜矿项目，合计持有该矿72%的股权。预计2022年铜产量12.7万吨，钴1973吨；

对比云南铜业和中国钼业的并购成本，优势明显。以基准Kamoa为例，公司每吨铜的收购成本约为46.7美元。随着公司不断勘探、勘探投资、并购成本已被稀释至每吨铜26.5美元。此外，公司管理水平得到提升紫金矿业历史最低股价，对Kolwicz矿的开发总投资较计划减少30%，合并后多宝山铜业净资产大幅增加，塞尔维亚RTB-Bor而Nevsun项目在公司被收购后仅一年就扭亏为盈。 .

4.2 运营能力

紫金矿业的运营效率比较高。从勘探到开采通常需要2-3年，而其他公司可能需要5-6年。时间就是金钱，早生产早赚钱。总体而言，紫金矿业的运营能力在行业内处于领先地位，紫金矿业已从县级公司成长为国际矿业巨头。

以下是一些主要矿山的建设、生产和运营效率信息的参考。不介意的可以跳过。

佩吉铜金矿：紫金矿业分别于2018年和2019年收购了佩吉铜金矿的上矿带和下矿带，持有该项目100%的股权。 2019年初，紫金队进驻，历时约两年半，完成了上矿带采选项目的建设任务。 2021年6月进入试生产阶段，短时间内满足验收条件，实现项目建设到生产运营的平稳过渡。 .

Kamoa-Kakula铜矿：项目二期年加工能力380万吨矿石的选矿厂近日开始带料试运行，提前4个月左右建成投产比原来的计划。受益于一期工程的建设和运营经验，二期工程在18个月内建成投产，比一期工程缩短了6个月。合规预计会更加顺利。 2022 年，Kamoa-Kakula 铜矿计划生产 290,000-340,000 吨铜。由于二期工程开工较早，预计2022年产量将达到年度计划上限。

科卢韦齐铜矿：2014年11月，华友钴业以779美元1.670,000（约合人民币4.8亿人民币）出售Msonoi矿业（拥有科卢韦齐铜矿和科卢韦齐铜矿对应的两个采矿权） Nyoka 矿床）由紫金矿业持有 51%。

紫金接手时，科卢韦齐铜矿是一个充满雨水的大坑。目前仍处于可行性研究和设计阶段，矿山基础设施和采矿尚未启动。 2017年6月，刚果（金）科卢韦齐铜矿建成投产，紫金从开始抽水到建成投产仅用了一年多时间，速度非常快。

投产当年科卢韦齐铜精矿产量达到2.19万吨，次年达到5.32万吨，创造净利润1. 71亿元和5.4亿元，直接让紫金矿业收回了收购成本（注：2016年紫金以3400万美元收购了科卢韦齐21%的股权）。

2018年12月，科卢韦齐湿法阴极铜钴二期项目投产。工期仅用了9个月，紫金的速度再次“惊人”。目前，科卢韦齐铜矿产量已增至10万吨以上，是紫金重要的铜矿基地。

巨龙铜矿：曲龙项目1个月复工，10万吨/日采选一期工程1年多完成。曲龙铜矿一期投产后紫金矿业历史最低股价，连同智布拉铜矿的产量，预计2022年巨龙铜业将生产120,000-130,000吨铜。达产后预计年均产量年产铜16万吨左右，二期建成后年产铜26万吨。

4.3 社会、环境和治理 (ESG)

总体而言，紫金矿业在ESG方面做得不错。在国内外开采的同时，也兼顾了当地环保、就业、经济发展等方面的需要。很多人可能认为这不是很重要，但实际上，地方政府在招商引资或并购时都非常重视ESG。你不能造福当地社区，你不能给政府带来巨额税收，你不能保护环境。

近年来，由于ESG表现不佳，全球多个矿山停工停产。我从网上找到了一些热点新闻。

1、8 月 12 日（路透社）- 印度尼西亚投资部长表示，由于不合规或不遵守规定，在加强治理和行业许可证土地重新分配计划的努力中，已撤回了 2,000 多份各种矿产的采矿合同。 -利用。 “我们希望这些地区有新的企业家，所以会有平衡，经济不会被某些群体控制，”巴利尔说。已有约700家企业投诉违规吊销许可证，当局已开始对前200家企业进行查处。

2、6 月 9 日（路透社）- 周四，两个秘鲁土著社区抗议 MMG Ltd 的 Las Bambas 铜矿，迫使其在 4 月停止运营。

3、3 月 11 日（路透社）- 该矿商在一份声明中表示，由 Glencore 控制的秘鲁 Antapaccay 铜矿周四宣布，由于当地社区的道路封锁，该矿将暂停运营。该矿位于库斯科地区埃斯皮纳尔市附近，是秘鲁第六大铜生产商，占秘鲁去年铜总产量的 8.8%。

4、1 月 18 日（路透社）- 周二，厄瓜多尔的土著社区向该国最高法院提交了数十万个签名，要求他们有权就他们认为受到扩张威胁的法律提起诉讼的采掘项目。对祖传土地的使用作出最终决定。

近年来，这两个社区都在当地法院赢得了诉讼，要求在他们的领土上暂停采矿和石油开采，这是厄瓜多尔最多元化的地区。

紫金矿业ESG工作具体效果如何？我研究并收集了各种信息。总体而言，它在国外做得很好。多家世界级铜矿在ESG方面做得很好。与当地社区合作良好。进入塞尔维亚和刚果民主共和国后，紫金矿业迅速改造老铜矿，大幅提升产能和利润，在就业、环保、社区治理等方面做得很好，其他矿业项目在国家也积极与紫金矿业合作。

以下是一些社会、环境和治理 (ESG) 案例，如果您不关心，可以跳过。

塞尔维亚波尔铜矿案例：

紫金矿业将绿色发展理念贯穿于矿产资源开发利用的全过程，不仅实现了博尔铜矿资源开发经济、生态、社会效益的协调统一紫金矿业历史最低股价，而且为当地矿业城市的发展和企业的绿色生产做出贡献。起到示范作用。在过去的三年里，紫金在波尔铜矿的环境和生态保护方面投入了超过 1.52 亿美元。

塞尔维亚环保部部长武约维奇在调查结束后评论说：“困扰博尔几十年的空气质量问题，因为紫金的到来，得到了明显改善。”得益于紫金的投资，博尔未来将成为生态文明城市。

由于紫金的投资，如今的博尔铜矿生产经营快速提升，员工工资水平比塞尔维亚平均工资高出54%。

刚果民主共和国 Kamoa 案：

Kamoa-Kakula 铜矿致力于生产世界上“碳含量最低的铜”。矿山响应“碳达峰、碳中和”号召，实施“可持续民生计划”，制定运营温室气体净零排放目标，全面采用清洁可再生能源。该矿的电力将主要来自当地的姆瓦丁古沙水电站和英加水电站，当项目全面建成后，将进一步减少每吨铜的温室气体排放量。根据加拿大机构 HATCH LTD 的独立审查，届时该矿将成为世界上每单位铜的温室气体排放量最低的矿之一。 2020 年。

国内巨龙铜矿案例：

巨龙铜业为当地经济、社会、民生和就业带来了新的积极变化。围绕促进富强民族团结，仅2021年，巨龙铜业将在墨竹工卡县甲玛乡投入社会捐赠、产业扶持、搬迁补偿等约2亿美元，招收当地藏族大学生。员工约780人，西藏员工收入约2450万元。

紫金矿业在项目建设期间将生态保护放在首位。紫金矿业通过推广使用清洁能源，制定碳减排措施，建成了低碳低耗的超大型矿山。项目建设期间，巨龙铜业投资1.16亿元，完成生态修复面积172万平方米，种植乔灌木17万株，对矿区生物多样性进行了深入调查，不断优化项目设计，尽量减少对野生动物及其栖息地的干扰。 Chen Jinghe, chairman of Zijin Mining Group, said that the Julong project was completed and put into operation just over a year after the resumption of work, creating a new benchmark and monument for the development of plateau mines.

Negative Cases of the Porgera Gold Mine in New Guinea:

The mining rights of the Porgera Gold Mine jointly operated by Zijin Mining and Barrick Gold Corporation in Papua New Guinea (hereinafter referred to as "Papua New Guinea") expired in August 2019, as the PNG government did not approve the extension application , the Porgera Gold Mine has been out of production since April 2020. This is because the local people want to gain more benefits and stop the extension of mining rights.

Negative cases of Zijinshan gold-copper mine:

In 2013, there was a serious leakage problem in the decontamination and diversion culvert of the copper mine wet process plant, which belongs to Zijinshan Gold-Copper Mine, which caused the water quality of the Tingjiang River to be polluted, and the consequences were particularly serious. The defendant unit, Zijinshan Gold and Copper Mine, was sentenced to a fine of RMB 30 million, and the responsible persons were sentenced in turn.

One thing to say, some of Zijin's mines in China also have a small number of environmental protection problems, but in general most of the mines are doing well in ESG. We hope that we will continue to increase investment in environmental protection in the future to benefit the local area.

The content of this article seems to be a bit too much, but in fact, there is more content when researching and sorting out, not only domestic financial reports, research reports, news reading research and drawing, but also some overseas company financial report information and overseas mine news tracking .

Follow-up articles will cover management, corporate risk, future growth and corporate valuation trading point calculations, so stay tuned.

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